前言
大約九個月前,北京的楊培新到香港大學來作訪問學者,大家一見如故。但天下無不散之筵席,他要回家,我就建議與他聯名發表一篇文章,由我寫初稿,經他修改,雙方同意下,文章算是一氣呵成了。後來那篇題為《解決中國金融財政困難的十個建議》的文章發表後,獲得海內外中國讀者的廣大反應、支持,楊君和我都很開心。
今年初,北京大學的厲以寧也到香港大學來作訪問學者,大家也是一見如故,但可惜他也是要回去的,我也就作出聯名為文的建議,他也欣然承諾,而寫作的過程跟我和楊培新的一樣,也是一氣呵成。英諺說:有道理的人,只要大家明白對方,就會彼此同意。想不到中國的開放僅僅十年,今天,按照科學規格而「彼此同意」的人就不難求了。這是中國之幸。
學術生涯三十年,我從來沒有和別人聯名發表文章。楊培新與厲以寧是僅有的例外。我不跟別人聯名而寫,並非自高身價,而是因為認為自己的思想比較特別,喜歡獨自思考。有這種怪癖的人,往往任意獨思獨斷的,在行文的合作上會很容易嚇怕了人,開罪了朋友。但中國大陸的經濟學者朋友是另一回事了。雖然個人的思考怪癖改不了,但與中國的學者合作,卻有一個與其它學者合作的不同之處。這就是:中國大陸的經濟學者和我都衷心希望中國的經濟改革能夠成功。大事不拘小節,個人的怪癖、喜好,何足道哉!
我們希望中國的經改能夠成功,但不認為我們的觀點如今有多大的影響力。中國大陸的執政者要怎樣做是他們的事;書生之見只不過是書生之見而已。不過,我們有闡釋、推理的能力;說不定,這闡釋會給大陸的執政者擴大了他們選擇政策的範圍。羅曼羅蘭說得好:希望之為愚妄,正與絕望相同。我們寫這文章不單是為了希望。不要忘記,我們是以寫文章謀生的。
——張五常
在中國大陸經濟改革只爭朝夕的今天,推行股份制不僅重要,而且看來勢在必行。但這不可或缺的一步並不易走,若行差踏錯,可能弄巧反拙。南斯拉夫企業自治的經驗是前車可鑒。我們認為推行股份制不要單從股份那方面看——其它協助的因素不可忽略,與之相應的措施是要一起推行的。這篇文章想從「整體」的角度提出一些建議。
股份的功用何在?
很多時,合乎經濟效率的生產不能獨資從事,而是要靠幾個或多個的資產擁有者相輔相成,以合資或集資的方法來經營。一方面,有效率的生產往往要在同一機構內分工合作;另一方面,產品的數量越大,產品的成本可能越低,而資本不足會是一個障礙。在西方社會中,企業以股份集資的方法經營,是為了有效地增加生產。但中國大陸目前的情況是,除了一些較有成就的農民集資辦企業的例子外,推行股份制卻應從另一個角度去看。
多年以來,中國大陸是「社會主義」國家,比較有規模的企業,都是國營(中央或地方政府經營)的。這些企業(及其資產),雖然並非由私人的資金組合而成,但認真地說,國營企業也是一個集資機構——由政府將人民的資產組合起來。將國營企業以發行股票的辦法來界定權利,是將西方社會的集資辦法倒轉來用,方法不同,但在生產效率的爭取上卻異曲同工。可不是嗎?國營企業的資產早已「集」了,資產是屬於人民的,但人民的或企業的資產權利卻模糊不清。以股份制將這些資產的權利弄清楚,在生產的活力上就會有起死回生的功效。
一般在股市上炒買炒賣的股民,可能不知股票為何物,更不用談股份制的功用了。然而,股份制度的主要用途不是利於「炒」,或是作為金錢的積蓄及分配,而是另外三點。
第一,是上文所提及的集資。到銀行借錢並不容易。風險較大的投資,銀行往往避之惟恐不及,更何況要借錢的人,其信用不一定為銀行所「承認」。以股份集資的方法,可以避免付不出利息就要破產的命運;投資的風險由大家一起分擔。
股份制的第二個用途,上文也曾提及,那就是:以股份界定權利。在一個合資的機構內——中國的國營機構也是合資機構——任何一種生產資料(或資產,如一架打字機、一座房子、一張桌子等),都不屬於某一個私人。股份制的用途,是將某機構內的資產(生產資料)的市值,以股份的多寡劃分權利。這個權利的界定辦法當然比不上私人獨佔(或獨資經營)那樣清楚,但對於非私人獨佔的企業來說,股份的權利界定,是遠勝於沒有股份的「國營」機構的。
在一個私有產權的制度下,獨佔的私產權利比非獨佔的股份權利來得明確。但為什麼私產的擁有者甘於放棄獨佔的資產,而將它投入與他人「合作」的組合中呢?當然是因為合資更加有利可圖。權利最為明確的獨佔資產,由於需要集資來增加生產效率,於是就換取了權利較為不明確的股份制。當然,在合資的情況下,以股份界定權利,要比沒有股份的清楚得多。
其中有一個真實而又有趣味的哲理在焉。以私人資產組合而成的、資產非獨佔的股份機構,仍是私有產權的機構。另一方面,在國營機構內推行股份制,則可以說這機構仍是國家或是社會的。在實質上這二者沒有分別,但卻可用各不相同的名稱稱之。因此,我們要重視的是實質上怎樣做,而不要糾纏於名稱上的爭議。對股份制這種形式,如果一定要爭論是「資本主義」的還是「社會主義」的,是沒有意思的。
股份制度最後的一個重要功用,是讓管理及經營的權力落在善於管理及經營者的手上。一個以股份組成的機構的資本擁有者,不一定是行政或經營的人員。執行業務的董事是由股票的持有者選出來的。為了要賺錢,要使股票升值,執行業務的人選,就只能從生產效率及經營有方這些準則來取決。若機構的經營效率欠佳,持反對態度的小股民大可將股票出售,從而表達他們最有力的懲罰。而懂得怎樣將機構改良的人,可集資將機構收購,或盡量爭取到足夠的股權,理直氣壯地將原有的機構大事改革。
中國大陸推行股份制,是對社會有利的。我們的建議是:不要忽略股份制的主要功能,而要顧及到怎樣做才能使這些功能有效地發揮出來。
應有健全的公司及股市法例
商業的糾紛,若以人治的辦法來處理,就會弄得一塌糊塗。涉及金錢的事,人治怎會不引起貪污呢?但商業的法律可能很複雜。以美國為例,一套商業律師們常用的公司及股市法例,每本四英吋厚的就一共有四十大本。雖然其中有不少是一個發達了的國家才用得上的「奢侈品」,不適用於中國,但基本的商業問題還是需有一個明確的法律基礎。無論怎樣說,不管是什麼名稱,向前看,中國要急起直追地走向一個商業發達,使用計算機、電訊有如家常便飯的大國。在起步中,簡而明的商業法律基礎是不可或缺的。
我們認為,中國要在股份制的基本問題上立法例,務求資產權利有清楚的界定,負責者有清楚規定的權限,股權的轉讓有清楚的保障。在股份制發展的初期,立法的人不應追求複雜化,更應少用空泛之辭。他們的工作要突出重點。關於股份制的推行,重要的立法有兩部分:公司法律與監管股市的法例。
簡單地談談股份公司的法律吧。一家股份機構,其負債是有限的。這是因為,一種股票的市值可以下降至零,但卻不可能有負值。獨資公司的老闆,可以用私人的其它資產擔保債務,但如果股權為許多人擁有,誰作私人擔保就不容易處理了。於是就出現了有限公司。只要在債務的權限上說得明確,與有限公司交易或有借貸關係的人就心知肚明,在這規定的界限上早有準備,未雨綢繆。
公司法的第二個重點,是有系統地界定選擇執掌行政者的條例,以及約束權力濫用的規定。哪一種選擇應以股份的多少取決,什麼事項要徵得百分之五十股權以上的股東同意,在怎樣的情況下公司可以自立與其它機構不同的法例——這一切,都是公司法必須具有的內容。
第三,公司法要保障股民——尤其是小股民——的權益。這一點,美國的法律遠勝於香港的。上文提及,小股民可以將股票賣掉,作為有力的抗議,但除此之外,他們的權益還應有其它的保障。公司法可以使他們較為容易地聯名訴訟,也可以有效地迫使公司向小股民提供有關公司經營的實際情況。
最後一個關於公司法的重點,就是「法人」這個概念了。一家股份公司,在法律上,可以被視作一個長生不老的「人」,有法律的權利與義務,有權在公司內立法,而公司的股東及工作成員的權力都在這抽像的「法人」之下。以這個妙方處理,公司是一個獨立的機構,有生命,有特徵,而「法人」在一方面保護著股東以及工作成員的權益,在另一方面卻約束著他們濫用權力的意向。
且讓我們轉談股市的監管法例。股份公司的資產可以說是私產,但也算是公眾的。私人擁有界定了的股權,是私產的本質,但一家公司的股權是多人所有,所以在歐美就被稱為「公眾」公司。因為這後者的緣故,監管股票市場的法例,在發達之邦,是比監管獨資或合夥機構的嚴格得多。理由很簡單:在多人擁有股權的公司內,混水摸魚的欺騙行為容易產生。
以香港為例吧。製造假消息的行為層出不窮。幾年前,一家上市公司宣佈了分派股息,但過不了幾天就改說虧大本。在美國,這種不負責任的「宣佈」是要坐牢的。也是在香港,一家上市公司的大股東,可以將自己以低價買來的私人產業,轉手以高價賣給公司。在美國,這算是「可恥的買賣」,為股市的監管法例所不容。
監管股市的法例雖然重要,但有時也會弄巧反拙。舉「幕後交易」為例吧。在公司內消息靈通的人,可以在「幕後」買或賣這公司的股票而圖利,欺騙了幕外的股民。問題是:要禁止「幕後交易」,談何容易?消息靈通者秘密地以親戚或朋友的名義下注,幕外的人又怎會知道?是的,幕後交易的禁止越甚,公司內有心圖利的人就越有利可圖,越有意圖掩蓋公司的真實訊息,不擇手段地在市場圖利。
所以,在「幕後交易」的問題上,近幾年來有不少經濟學者提倡使之合法化。這樣,幕外的股權擁有者就會加倍謹慎,對幕內人的一舉一動特別留心。而合法化了的「幕後交易」,增加了訊息靈通者的互相競爭,訊息的傳播就變得快捷起來。
從最基本的角度看,公司以股份界定權利顯然不及資產獨佔那樣清楚,再加上很多股民對公司的行政置身事外,所以欺騙的行為就較易產生。監管股市的法例之所以設立,其目的是要對股民的權利多加保障。但這種監管不應該超越這個目的。否則,有些法例反而會弄巧成拙;假若監管機構的權力太大,股市的運行會受到影響,而貪污的行為也就會跟著出現。
公司要與政府分離
屬於政府的資產,是不可能有明確的權利界定的。股份制的主要功能,是將權利明確化。因此,假若一家公司的資產權利歸政府所有,讓政府有操縱大權,那麼實行股份制充其量也不外是紙上談兵,有名無實,不值得多費心思。在現今中國經濟改革的問題上,實行股份制的主要目的,是要將企業內的權利劃分得一清二楚。如果政府對這企業的資產還握有操縱大權,那麼,股份制就言之尚早了。
就中國大陸的現實情況而言,較大的國營企業不容易轉為私有。但所有權可以與經營及操縱的權利分離,使經營者自負盈虧,有權作決策,有資產的使用權,自由的轉讓權,及收入的享受權利。所以我們建議,在實行股份制之前,某些較大的國營企業可以先實行極為徹底的承包制,使企業脫離政府的操縱,並以此作為轉向股份制的過渡環節。
目前,大陸正在試驗一些不同的途徑,試圖從承包制過渡到股份制。我們建議如下的辦法,供有關的執政者考慮。政府將較大的國營企業的資產市值進行估價,折現為一個資產總淨值,然後像銀行貸款那樣,將這資產淨值貸給該企業的承包者。實行這一點後,國家仍擁有資產淨值的所有權(債權),其它一切操縱企業的權力都應該放棄。只要企業能向政府交付利息(或稱之資產使用稅);政府就不再過問企業的一切事務。
企業所付的利息不一定要依市場的利率計算。承包的利率可以低於市場利率,決不可比市場利率高,因為過高的利率可能使大有作為的企業破產。這樣的「徹底承包」,年期越長越好。政府除了收息外,對企業再沒有其它權力,於是實質上,政府與企業在行政上是分離了的。
資產承包的利率,以多高為宜呢?我們建議,承包資產所付的利率,不應超過市場利率的一半,而資產在以市價估值後,也應該打一個可觀的折扣。這是因為在過渡期間,承包的股份機構應該有一個上好的自力更生的機會,也可以藉低價低息的辦法來使企業多一些資金本錢。經過了這首次的權利轉移的「優惠」以後,這些承包企業的增資借貸,或實行股份制後的股份擁有者將股權出售時,就一定要以市率和市價為依歸。
除了以「徹底承包」這一過渡辦法來將權力分離外,還有兩個重要的分離。其一是:政府只擁有這些企業的債權,而不應該擁有它們的股權。其二是:政府要取消這些企業的壟斷權。政府不擁有這些企業的股權,那就減少了「官民之爭」,也免除了需看政府臉色辦事的種種困擾。這些企業沒有壟斷權,企業與企業之間的競爭會增加,而藉壟斷來非法牟利的行為就減少了。
分配股份的辦法
取之於民,還之於民,是很合理的事。國家是由人民組成的。將債權以外的資產,以股份制而「還之於民」,不能說資產並非國家所有。但若不還之於民,人民的財產權利是無法明確地界定的。
通過國營企業的資產股份化而還之於民,是中國大陸推行股份制的主要目的。但股份應如何分配,誰多誰少,卻不是簡單的事。若平均的分配,這對於貢獻較大的企業成員有欠公允而缺乏獎賞;不平均的分配,則可能導致衝突——而二者都可能引起糾紛,妨礙股份制的進行。在這裡,我們可以指出一個重點:為國家的繁榮著想,重要的是分配後有清楚的權利界定;至於這分配是否合理,則是倫理、道德上的事,與經濟繁榮大致上沒有關係。
以招標來決定「徹底承包」者,按價高者得的經濟規律作取捨,是一個辦法。但我們認為在一個國營企業內,現有的成員應該有優先的承包權利。這並非因為什麼合理或倫理的問題,而是現有的成員對企業狀況有深入的認識,讓他們繼續經營比較駕輕就熟,既可以減少了各種資源的浪費(包括知識的浪費),而又能減少生產的波動。
我們建議,在企業的股份化時,少量的股權可作為基金股。但這企業基金股只應作為協助企業發展的用途,而不能作為控制企業經營的依據。這是因為這基金股的權利劃分不夠清楚,而假若行政人員對這基金的股權有所操縱,他們胡作非為的可能性就增加了。除了基金股以外的大部分股權,要給現有的成員有優先而又優價的配售,而又讓他們以分期付款的辦法來購買。
分配股權給現有成員的誰多誰少,有一個辦法不妨作為參考。這就是像美國棒球錦標賽後所得的收入,球員們互相投票來決定誰多誰少。譬如說,某企業內有一百成員,那麼在投票分股中,一個成員在一票中最高可得十分,最低可能得四分。一百成員之中,每人決定其它九十九人的股份。於是,一個成員可能獲得的最高分數是九百九十分(九十九乘十),最低的分數可能是三百九十六分(九十九乘四)。每分作一股計,成員所得股票的總數,就是投票後一百個成員中每人所獲分數相加起來的數字。在一個成員極為眾多的企業中,以上的投票分配股份辦法,可先以整體成員投票決定不同部門的股權,然後在不同部門之內,讓成員互相投票。
其它分配股份的辦法還是有的。但不管用什麼辦法,我們認為政府首先要讓企業的成員自己解決股權分配的問題。只要他們之間沒有紛爭、皆大歡喜地分配了,政府就應接納而承認這個分配而加以保障。但政府同時也要設立一些公正、嚴明、廉潔的仲裁處,以便在股權分配上發生糾紛時代為排解,或插手干預,規定分配的法則,而且監管這法則的推行。
股權的自由轉讓與國際化
南斯拉夫的股份沒有轉讓(買賣)的權利,功虧一簣,經濟改革不到半途就膠著不進,再無建樹。十餘年前對南斯拉夫刮目相看的經濟學者,今天不勝唏噓!不要以為股份的自由轉讓,是要在股份制推行後才逐步容許的。政治的因素,得益分子的壓力,夜長夢多,會使「逐步」的策略變為泡影。南斯拉夫的經驗告訴我們,股權的分配與轉讓的容許是要在同一時間推行的。
有股份而不能將股權自由轉讓的制度,扼殺了股份制的大部分功能。有股份而不能轉讓的員工,不容易自由轉業,因而難以發揮資源調整的經濟規律。股票的持有者不能將之出售,企業的行政者可以拖泥帶水地辦事而不受到有效的懲罰,而有雄才大略的管理天才,也不可以將經營不得其法的企業的一部分股權買過來,取得控制權而加以改革。要增股集資,股票沒有轉讓權就不能成事,因為沒有誰會對不能變賣的投資發生興趣。
南斯拉夫的處理辦法更令人莫名其妙。股權不能轉讓,而企業的每一成員又都要擁有股權。這不僅使成員難以轉業,而且為了避免外人佔取他們的收入,企業的成員就反對僱用外人。這差不多是中世紀時代的一些落後的采邑的做法,在科技日新月異的今天聽來,恍如隔世。
資產自由轉讓的重要,決不在明確地界定權利之下。轉讓權對經濟運行的多種貢獻,我們都曾詳細地闡釋過(見張五常《再論中國》一書內的《資產轉讓為何重要》;厲以寧為曹風歧主編《股份制與企業集團》一書所寫的序言),這裡不再重述了。
我們在這裡還要指出,因為計算機、電訊日益發達,近十年來,整個世界的十多個發達國家或地區的股市都漸趨大同,互相呼應。各自為政、閉關自守的經濟,在發達之邦已成陳。即使有些壓力團體還在鼓吹什麼「保護主義」,但民心所向,互相合作,互相投資圖利的意向還是明顯不過的。
我們認為中國雖窮,但跟世界市場打成一片是一條致富之道!股市當然不會例外。中國大陸在各機構內分配股份後,有了轉讓權,不僅要讓企業外的中國人有機會購買該企業的股票,外國人購買也應是歡迎的。即使外國人要收購有控制性的股權,對中國也大有好處。既然中國大陸容許外國人獨資辦廠,外資收購股權有什麼不妥呢?出了錢投資的人會不遺餘力地增加生產的效益。一家企業的成員賣出股權,收了錢,有權不繼續在該企業工作,而企業被收購後的改革若有所成,員工的薪金就會被提升。這一切沒有什麼不妥。
然而,在目前的情況下,不管中國的股份制辦得如何完善,外國人的參與還是遙遠的事。這是因為中國還有外匯管制。一線隔天涯,而這一線只不過是有外匯管制而已。我們認為中國的股市應該隨著外匯改革的推進,走向國際化。說易極易,說難甚難,我們希望這一設想盡早實現。
結論
在中國經濟改革的過程中,推行股份制是重要的一環。但像任何經濟問題一樣,我們需要廣泛地看,考慮到主題以外的其它有關的因素及事項。這篇文章是用這樣的一個廣角鏡來看中國要推行的股份制,指出有關的重點,加以分析,作出一些建議。
在這結論中,我們要提出一個警告。很多新發展的股票市場,有如下的經驗:股市在施行後的三數年突然狂升,然後趺得頭破血流。通常這種狂升暴跌對經濟的整體沒有多大的不良影響,但使股民嚇破了膽卻是可能的。我們認為這種不幸的現象是因為基礎的工作做得不夠,尤其是公司及股市在權利的界定及保障上出了問題。做好這些基礎工作不容易,但不管怎樣,還是要做的。
我們也認為,一般民眾根本不知股票為何物;見他人買就糊里糊塗地跟著買,這樣的行為多的是。我們不贊成政府對市場諸多干預。但向人民推廣有關股票及股市的知識,這責任應該是政府的了。在中國,經濟教育要盡可能普及。目前大陸各報章或刊物上,某些報喜不報憂或誇誇其談的篇幅,應該要「退位讓賢」了。
No comments:
Post a Comment