Thursday, April 17, 2003

匯率戰略論:優先的選擇

上文提及,除了幣值要有控制與保障,讓所有物品的價格自由浮動是市場運作的基本原則。以央行控制幣值不容易,而且不一定能兼顧一國之內的幣值與國與國之間的匯率。幣值穩守,匯率通常不會有很大的波動。匯率穩守,只要外地的幣值穩定,本土的幣值通常也穩定。困難是一國之內,處理幣值的貨幣政策與處理外匯的匯率政策往往有衝突。二者不能兼顧,處理不善,災難可能發生。執掌政權的人可以任擇其一而調控,或擇其一而優先處理,有了多出來的空間才調控其二。二者一起兼顧,或時一時二,忽左忽右,不可取也。重視外貿的發展及外資的引進,國家的政策要以調控匯率為先。重視本土經濟,把外貿與外資放在次要位置,則要以調控本土經濟為主。今天中國的進出口加起來達國民收入的百分之三十以上(大國而言,是非常高的百分率),且還在上升,而外資與科技的引進不僅重要,且上升得很快。所以我認為有一段長時期,中國要把匯率優先處理。匯率調控得宜,本土的幣值不會失了根地波動;經濟調控得宜,匯率也不會像□尾飛鉈。問題是要減少匯率政策與貨幣政策之間的衝突。二者有優先次序的排列,是減少這衝突的好法門。
不用傳統的本位制,不用鈔票局的聯繫匯率,要穩守匯率並不困難。這是讓中央銀行只看著匯率來調整國家的貨幣供應量。時間上有問題,不是立竿就立刻見影。有少量的外匯儲備,讓匯率在一個狹窄空間移動,只為調控匯率而調控幣量可以萬無一失。但這是約束著貨幣政策的其他功能。國內的失業、不景等就不容易以貨幣政策調控,而通脹通縮率、利息率等,大致上也要跟著與匯率掛勾的外國走。這只限於我們還沒有加上變化,限於貨幣量的增減只環繞著維護一個固定的匯率。

上述的央行制與鈔票局的聯繫匯率制有雷同之處,也有重要的分別。鈔票局沒有央行的功能,說不上有什麼貨幣政策,幣量的增減是被動的,由市場的需求變動決定。聯繫著的匯率是硬性的,一定下來就不容更改,而匯率可以變動的空間甚微。還有的是,外匯市場有什麼風吹草動,以幣量的迅速變動來維護聯繫匯率,短期利率可以有很大幅的波動。另一方面,以央行單為維護匯率而存在,幣量的增減是由央行主動調整的。這算是貨幣政策,但這政策只限於匯率的維護,其他的經濟問題——如通脹、失業之類——就要讓匯率來間接地決定了。後者不一定是弱點,可能很好,關鍵是匯率水平的適當選擇不容易。比起鈔票局的聯繫匯率,央行維護匯率較有彈性,外匯儲備不需要多,但久不久政府要通過市場的外匯買賣來調控匯率的波動。只要央行不管其他事項,單看匯率而調整幣量是沒有問題的。不兼顧其他,匯率的維護可以持久,用不著管制外匯的自由買賣與進出口。

一般央行的困難,是要兼顧其他,有政治的問題,有壓力團體的左右,以致貨幣政策與匯率政策起了衝突。下文將會指出,看中國今天的情況,央行(人民銀行)兼顧其他在某程度是可以的,但必須有優先次序的排列,定了下來不能更改。同樣重要的是,在市場匯率有狹窄波動的平均上,官價匯率要略為偏低。

(《匯率戰略論》五之四)

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