外匯管制可以休矣

大亞灣的風雲掩蓋了其它國內的重要消息。我去了美國個多月，回港後閱讀報章，「大亞灣」三字觸目皆是；心想，中國的經濟發展又有什麼神來之筆？一時間不易找到。可幸朋友給我剪存了一些有關中國經濟的消息。中國的演變還是快得驚人：曾日月之幾何，而幾不可復識矣！

雖然幾年來我屢次提出中國的生產機構應給員工發行股票，也應讓股權可以轉讓，而數月前的國內言論，大致上還是反對這些經濟現代化應有的安排。但最近不僅發行股票的消息時有所聞，而在瀋陽開業的證券交易市場，債券已開始可以轉讓了。看來股權的轉讓指日可待。

我在訪美前起了初稿的一篇長文——《資產轉讓為何重要》——其中批評國內觀點的一部分，看來已快「過時」了。


利好消息人民幣不升反跌

比證券市場更重要的，是千家駒及「有關當局」指出中國會在今年內停用外匯券的消息。在今年四月，當姚依林宣稱中國打算取消外匯券時，附帶的消息是這取消需時五年或更長久的時間。殊不知到了七月五日，陳慕華公佈人民幣貶值百分之十六強的同時，情況急轉直下，外匯券顯然要壽終正寢了。到了八月二十七日，《文匯報》報道本年十月後不再發行外匯券，十一月之後停止使用。

雖然中國政府迄今尚未正式公佈在短期內取消外匯券的決定，而千家駒又指出中國還沒有詳細地安排取消後的措施，但我認為這短期內取消的決定是真實的。我這個觀察是基於幾項有關的資料。在陳慕華公佈人民幣貶值後，該幣的黑市匯率不起反跌；而外匯券的黑市市值卻急速下降，顯示有被拋售的象。到如今，外匯券黑市市值與人民幣差不多相同；那是說，外匯券的黑市市值與外幣的黑市市值的掛已大幅度地分離了。北京在七月間就傳出國內人以大量外匯券購物的消息；到了八月，某些交易拒收外匯券；在廣州及其它城市有搶購黃金的熱潮。這一切，顯示出某些消息靈通的人知道短期內會取消外匯券，因而搶先在市場圖利。

大約在十個月前，人民幣也曾有一次幅度頗大的貶值。但在當時，外匯券卻並沒有被拋售。更重要的，就是那一次貶值之後，人民幣的黑市匯率上升。這是很自然的。人民幣的公價貶值，該幣的需求量增加，所以黑市就升值了。這一次（七月份）的貶值卻有不同的效果。人民幣公價貶值（由每一百港元兌四十強人民幣貶至四十七強），該幣的黑市匯值卻立即下降（由每一百港元兌五十七人民幣降至六十五）。這與一般經濟學理論所推斷的相反。為什麼呢？

我的解釋是：這是由於在七月公佈人民幣貶值的同時，外匯券決定在短期內取消。正因為外匯券預期取消，所以代替外匯券的外幣（這裡指港幣）的需求量就增加了。在「短線」期間，港鈔在國內的供應彈性是不高的。港幣對人民幣的黑市匯率也就因而升值——也即是人民幣的黑市匯率就下降了。


港幣大量內流

近兩年來，港幣的鈔票發行量激增，使港鈔與港幣總量的比例超出一向的比例。這個現象，香港有關的官員和我都認為是由於港鈔內流大陸所致。一個大略的估計，就是近年可能有百分之二十的港鈔進入了國內。假若這個估計是對的話，港鈔的數額在國內可能接近三十七億，這比國內專家的十億估計高出很多（事實上，中、港雙方都難有準確的估計）。我在上文所提出的因為取消外匯券而使國內對港幣的需求增加的推論，可能要到明年才能證實——假若我是對的話，今年下半年的港鈔在港幣量中的百分比會增加。另一方面，假若中國決定在取消外匯券後港鈔不准在國內任何地方使用，或甚至嚴禁國內人持有港鈔，那麼事情就更複雜了。一個可能是國內的港鈔會湧回香港，促成短暫性的通脹（港幣既與美元掛，在長線而言，香港的通脹會與美國的相若）。但較大的可能性是「嚴禁」不成，國內的港鈔量會上升。

由取消外匯券的消息而引起外幣需求增加，因而導致人民幣黑市匯率下降——這推論是極其重要的。中國的執政者可能因人民幣公價貶值、黑市匯率相應下跌，而認為這個「惡性循環」是無底深潭。他們更可能認為假若在目前解除外匯管制，人民幣的匯值會不斷下降。事實上，一些在香港大有名望的專家也持類似的觀點：假若中國取消外匯管制，人民幣的國際幣值會跌到焦頭爛額，永不翻身。他們問，有誰會蠢到去買人民幣？我的答案是：公價我不會買，但在沒有匯管的市場下，我一定會毫不猶豫地購買我需用的人民幣。沒有匯管，只要人民幣的發行量控制得宜，它的價值會比在有匯管下的黑市價值為高是必然的；這論點我曾屢次解釋過。現在我提出的論點也同樣重要：最近人民幣的黑市匯值下降，不是因為人民幣的公價貶值，而是因為外匯券將被取消。


外匯券的起因

今年四月間，北京傳出了幾年後會取消外匯券的消息，很多人問我關於這取消的效果。我當時的簡略答覆是：外匯券在黑色的外匯市場上蓋上一層灰幕，若被取消了，非法或合法的交易就變得黑白分明；這會迫使中國的執政者採取行動，他們可能加強管制或減少（甚至解除）外匯管制。總之，由於非法的行為變得遠為明顯，管制的水平一定會因取消外匯券而變動的。

但在四月間，取消外匯券還是遙遠的事，所以當時我沒有將這個有趣的「黑白分明」理論詳加分析，也沒有在加強或減少管制的可能性上作進一步的推斷。近日來形勢急轉，機會難逢，比較深入的分析是不應再等了。且讓我先說說六年多來外匯券發展的大略。

一九七九年，中國開始將門戶開放。那時候，外資在中國不見經傳，而中國的外貿還完全由國家操縱，乏善可陳——市場還說不上是有苗頭的。但因為門戶開放，外來遊客激增。中國當時的政策，是外籍人士在國內能買到的東西，本地人不一定被准許購買。不許本地人進入友誼商店是一個明顯的例子。但本地人卻可托外來人士購買那些「內禁品」。外匯券的起因，似乎就是為了要杜絕這種「非法」行為。外來人士入境後要用外幣兌換外匯券，而「內禁品」則指明需用外匯券購買，本地人所持有的人民幣就望「禁品」而無所用。

過了不久，本地人以人民幣「非法」地兌換外匯券或外幣的行為不脛而走。另一方面，到了一九八一年，中國的市場逐漸開放，本地人漸可進入友誼商店或其它專為外客而設的地方，「內禁品」就逐漸解禁了。跟的發展就是人民幣對外匯券或外幣的黑市匯率與公價匯率大幅度地分離；外商到國內投資日增，要做國內人的生意，人民幣也就「加三」或「加五」地被外資機構接受了。一般的市場逐漸收取二幣或多幣，每幣一價，但價的不同卻是同價，因為不同物價是反映公價與黑市匯率的不同。多幣多價的存在反映出灰色的市場比黑色的自由，市場的發展也就一日千里。


保留外匯券作價格分歧

到了八二、八三年間，外匯券的存在已完全失去了先前阻止本地人購買「內禁品」的功效。據說一九八三年時，中國曾考慮過取消外匯券，但後來決定保持，理由是外匯券的存在可多為國家「創匯」。外匯券怎可多賺外匯呢？答案是：價格分歧。不懂得門路或「無知」的外籍人士，以公價兌換了外匯券，糊里糊塗地將外匯券一對一地付人民幣的定價，這樣，他們所付出的真實價錢當然要比付人民幣的或「眼觀六路」的港澳同胞的為高。事實上，價格分歧的政策不限於外匯券的存在。例如在目前，飛機票價格仍有三級：本地人、港澳同胞、外籍人士各個不同；旅遊或在國內僱用工人的價格，外籍人士所付的還是較高。

我曾為文分析，以價格分歧的辦法來賺取外匯是可能的，但這可能性不大。換言之，沒有價格分歧而能賺取較多外匯的可能性較高。但這牽涉到幾個需求彈性係數的問題，不是經濟學的內行人難以明白。起碼在表面上，外籍人士付較高的價格使人有「多賺錢」（多賺外匯）的錯覺；到如今，這錯覺還是驅之不去的。

照常理推測，外籍人士當然不會像港澳同胞那樣明目張膽地買黑市人民幣。這是他們要付較高的真實價格的原因之一。另一原因是，他們不知道（或不懂得）使用外匯券購物是可以比使用人民幣更大幅度地壓價。我曾詳述過：二幣二價是同價，二幣一價是價格分歧。在中國，二幣二價，或使用外匯券時大幅度地壓價是合法的。但購物時使用外匯券比使用人民幣可付較低的價錢，是反映黑市匯率的存在。嚴格地說，二幣二價與炒黑市匯率是相同的。但前者合法，後者卻是非法！中國能容許前者的存在，究其原因，就是外匯券的存在將黑色市場改為灰色，將非法的交易合法化了。


黑白分明的理論

不僅外籍人士因為有了外匯券的存在而增加了「無知」，不僅外匯券的存在使非法變成合法，而且連本地人及港澳同胞，也因為外匯券的存在而增加了計算匯率的困難。先以外幣兌換外匯券，再以外匯券討價還價，什麼是真正的匯率，要多算一番才知道。這些因素促使外匯券成為一紙「灰幣」。廢除了外匯券，非法與合法就會變得黑白分明。中國的執政者是不可視若無睹的。

取消了外匯券，中國的外匯及其它有關的經濟政策一定會跟或同時更改的。這些政策會怎樣轉變，主要的決定因素是在乎外幣是否容許在國內自由流通。二者有極重要的分別。

假若取消了外匯券後，中國容許外幣自由流通（據說在深圳及珠海特區將可自由流通），那麼人民幣及外幣的不同物價，就一定會反映黑市的匯率。政府若對此置之不理，公價匯率就變得紙上談兵，匯率管制有等於無。只有極端「無知」的人才會以外幣按公價匯率兌換人民幣。在這樣的情況下，毫無作用的外匯管制是難以持久的。

另一方面，容許外幣流通及自由議價，其含意的黑市匯率會因為沒有外匯券的存在而變得極為明顯。是否非法，見仁見智。但假若中國的執政者認為是非法而阻止自由議價的行為，這阻止就變成了價格管制。換言之，在容許外幣流通的情況下，真正的外匯管制是需要價格管制來協助的。那就是說，指明外幣的物價而以公價匯率與人民幣的物價掛，是價格管制；這樣做，外匯管制就有了效能。

我們因此得到一個重要的結論：如果廢除了外匯券後，外幣可在國內流通的話，那麼外匯管制若不取消，價格管制就會產生。然而，因為價格管制的不良效果明顯，施行不易，而且與中國近幾年來的政策背道而馳，可能性是不高的，我因此認為在取消外匯券後，只要中國能容許外幣流通，外匯管制是難以持久的。


不容許外幣流通的效果

但假若中國不容許外幣自由流通（據說特區之外的地區是會禁止的），情況就遠為複雜了。在有匯管及公價匯率的情況下，炒黑市的行為會應運而生，甚至觸目皆是。這些明顯的非法行為，政府當然要大舉壓制。這一壓制，就肯定會把近幾年來在灰色匯率市場下所發展的外貿、旅遊及外資引進搞垮，甚至於「兵敗如山倒」。

不妨設想一下：外貿要以公價匯率成交，半點水貨也沒有，自由的個體或集體的競爭貿易又要回到為政府所操縱的局面；下放了的一點權力，自去年四月收回了一半，餘下的一半也要被收回了，生產豈會不下降？外來遊客要以公價兌換人民幣，這不僅等於物價上升，而且用剩了的人民幣是否可以換回外幣出境呢？若不能按公價換回外幣，那麼，入境時兌換人民幣當然少換為佳，但「換」不敷支時卻又怎麼樣，豈不頭痛萬分？若政府准許把用剩的人民幣以公價換回外幣，那麼好些外客都會報稱只用了「小量」而剩了「很多」，因為國內的「朋友」會托他們以人民幣換外幣。

外資的困擾（或「外資」的優勢）也是另成一家。外幣不准在國內使用，外資（企業之類）是要收人民幣的。但人民幣到手後，怎樣才能換取外幣而匯到外地去呢？若禁止外匯出口，現存的外資血本無歸，而再沒有新的外商會打中國的主意了。肯定的發展，就是中國會像十多年前的台灣或三十年前的日本那樣，以諸多規例指定只有某些項目才可以公價兌換外幣出境。這樣一來，正規的外資頭痛之極，而非正規的「外資」卻大行其道，造假帳，甚至專門以造假帳的手段來經營外匯，作為生意的主力。幹部貪污的行為，也就成行成市。

從以上的分析，我們可見取消了外匯券而不准外幣在國內使用，非法的行為明顯，而壓制非法行為的不良效果也明顯。結論是：中國若不跟解除外匯管制，就會向回頭路走一步。起碼的策略，就是以增加進出口管制的辦法來支持匯率。但如此一來，賺取外匯的機會又減少了。所以在大致上我認為取消外匯券會增加解除匯管的壓力的。

又假若在取消外匯券後，中國禁止外幣在國內流通，但在特區卻可自由使用（據說那是目前的政策傾向）。此法一行，深圳及珠海特區就變為「黑市」特區了。這對特區的經濟是有幫助的。自從一九八五年四月一日後，中國的外貿部收回一大部分深圳的外貿權，該區先前搞得頭頭是道的發展就一蹶不振。特許外幣流通而增加黑市的成交量，對深圳是一種特效藥。此藥雖靈，倒不如讓深圳自由外貿，以正途發展，則前途無限矣。


今時不同往日

在一九八○年四月外匯券發行之前，中國的外貿及外資引進乏善可陳。外匯券在初時的作用，可以說是外來客的特許購物、「飲食」證，對中國的經濟是無足輕重的。但今非昔比：在諸多管制中，中國的外貿還是有了大幅度的增長，外資在中國還是有了立足之地。在這舉世矚目的發展過程中，外匯券有害地促成價格分歧，也在市場引起混亂。然而，更重要的是：它協助了灰色市場的全面發展，有利地推展了中國的外貿與外資引進。

今非昔比的外貿與外資量是極其重要的。一旦取消了外匯券，市場的非法與合法的「黑」、「白」分明，這大有苗頭的「量」是不可以視若無睹的。將這「量」從「灰」轉「黑」，中國就要走一大步回頭路；從「灰」轉「白」，外匯管制就站不住腳。中國的外貿和外資量及要爭取這些量的意向與其它共產國家不同。有了「量」而取消外匯券是一個極重要的里程碑。我常說，有震動性的經濟政策是中國的前途所在。因為外匯券的取消而迫使外匯管制的解除是中國之幸，也是世界之幸。


中國不需要外匯儲備

陳慕華、姚依林等人強調外匯管制是不會被解除的。千家駒也說解除匯管是三、五十年後的事。（我很欣賞千先生的開放思想，但他的匯管觀點我不敢苟同。）他們認為時機未到，中國還是太窮，外匯儲備不足。這些老生常談的觀點是沒有嚴謹的理論與實證支持的。世界上從來沒有一個以匯管而發達的國家，也從來沒有一個發達的國家有形式以外的真實的外匯管制。中國的執政者強調外貿與外資市場的重要；但一旦有匯管的存在，這些市場就只能慘淡經營。要三、五十年後才解除外匯管制，中國的經濟現代化就言之尚早了。世界上有哪一個稱得上是經濟現代化的國家的貨幣不是國際化的？人民幣要成為國際貨幣，解除匯管是唯一的途徑。

我想「破」了腦袋，也想不通為什麼中國需要有外匯儲備，想不通為什麼缺少外匯儲備就要有外匯管制，更想不通為什麼匯管能多賺外匯。一九七一年之前的國際貨幣制度，以黃金為本位，外匯儲備是有用場的。像香港那樣的彈丸之地，有政治動盪，亦有港幣與美元掛的政策，外匯儲備也有用場。當然，在貪污盛行的政制下，外匯儲備可進官員的口袋，也被重視。但中國要外匯儲備來作什麼呢？政府若要使用外匯，以稅收所得而在沒有匯管的市場上購買外匯便可。只要中國能控制貨幣的增長，沒有驚人的通脹，要買人民幣的（即為中國供應外匯的）大不乏人。

當然，支持外匯管制的論調還有不少其它錯誤的觀念，例如解除匯管會導致人民幣匯值無窮盡地下降等等。關於匯管的多種謬誤概念，我曾屢次為文分析。將來有機會我會再討論的。

重要的是，解除匯管是推廣外貿及吸引外資不可或缺的，而中國的經濟現代化是非此不行的。匯管早一天解除，生產及交易費用的節省就每天以億元計。在這方面下過實證研究工夫的經濟學者都會同意這觀點。而在今日的中國，概念上的謬誤與因匯管而獲特權的部門的障礙是明顯的。

取消外匯券將會使市場的需要與現有的堅持之間的衝突白熱化。孰勝孰負將會有一次決定性的考驗。外匯券的存在使外貿及有關的市場能在灰幕下增長；但這灰幕也促長了外匯管制的頑固存在。取消了外匯券所導致的黑白分明，在市場還沒有苗頭之際，會引起加緊外匯及外貿管制的可能性甚高。但是，正如我在上文所說的，中國的市場今非昔比。因此我的結論是：有了今天的市場發展，如果在取消外匯券後中國堅持不肯走一大步回頭路的話，外匯管制可以休矣！


二○○二年後記

這是我分析中國問題中自己比較喜歡的文章，也算是比較新奇的。中國的經濟改革緊張刺激，無奇不有，但外匯券的發明自成一家，我於是發明了「灰幕」與取消外匯券後的「黑白分明」的假說，引起頗大的迴響。

北京的朋友說是這篇文章阻礙了外匯券的取消。若如是，此文是不應該發表的。後來外匯券要六年後才取消，而到那時外匯管制已放寬了很多，加上政府本身設立外匯調劑中心，以近於「黑市」的匯率兌換，使我的假說難以驗證。

今天中國還有外匯管制，但這仍存的只是增加許多手續上的麻煩，要搞什麼大、小循環的。換言之，要是交易費用不存在，中國今天說不上有匯管。但以麻煩手續、增加交易費用的方法來管外匯，主要受損的是不懂門路或不敢搞循環的西洋鬼子。所以我認為，如果北京當局能徹底解除匯管，外資進口一定急升。我也認為只要中國能維持目前的貨幣增長率，匯管徹底解除後不到三個月，人民幣的國際幣值會上升。