城門失火 殃及池魚

在聖誕假期間我到澳門一行，順便答應了朋友，去看看他三年前在澳門訂購的樓宇。這層樓宇尚欠最後一期付款，他的心情顯然是「食之無味，棄之可惜」。這個朋友在三年前以訂價六十七萬元買了一層樓花，目前地產公司本身的訂價大約是三十四萬，而私人賣出的市價是在三十一、二萬之間。跌幅之巨，與香港不相伯仲。

單以住宅用地的地價而論，下降的百分率澳門比香港大。我朋友的這層樓宇，據說在澳門算是一流的建築（在香港亦算是中上）。以建築面積計，這種樓宇在香港的建築費用——包括工程、利息、設計及除地價以外的其它費用——大約是每呎二百六十元。雖然澳門的人工可能較便宜，但材料及建築器械方面應比香港昂貴。現在該樓宇的市價每呎不到二百元，比建築費用還要低。那就是說，如果澳門的住宅用地規定要立刻興建，是一文不值的。難怪澳門有些正在興建中的大廈要停工，半途而廢。這與香港在六十年代中期的情形相似。

有人認為澳門地產市價下降，是因為中國在年多前加強管制中國人移居澳門。但這個推論不能解釋為什麼澳門的高級住宅的市價跌幅要遠比低級住宅的大，這情況是跟香港相似的。地產商對高級住宅需求的估計顯然是犯了很大的錯誤。購買澳門的高級樓宇者多是香港人，所以澳門的地價下降是香港人的需求下降所致。城門失火，殃及池魚。

在經濟學上有趣的問題是，為什麼澳門地產市道下降的百分率要比香港大？英國經濟學大師李嘉圖（David Ricardo, 1772-1823）所創的租值原理（Differential Rent），若用邊際分析加以修改，可以給我們一個很明確的答案。

假如有三個金礦。在第一個金礦裡，每花一元工資就可生產市值五元的金沙；第二個花三元工資可得五元金沙；第三個要花四元工資才可得五元金沙。在這三個金礦中，第三個最接近邊際。若金市因需求變動而有所變動，第三個金礦的資產淨值會有最大的百分比轉變。以如上的數字為例，若金沙市值上升一元，則第一個金礦的盈利上升百分之二十五，第二個上升百分之五十，而第三個的盈利卻上升百分之一百。若金沙下跌一元，盈利下降的百分率也一樣——第三個金礦下跌百分之一百。若金價下跌一元以上，這個邊際金礦會首先關閉。

因為需求轉變而引起的市價波動，邊際資產價值的變幅一定較大。另一方面，正如一般經濟學課本所指出的邊際公司一樣，若需求下降，在邊際的倒閉機會較大。無論是農田、油井、地產，甚至工廠或商業，這個定律不變。困難的所在，就是若要鑒定什麼是邊際資產，很多時是沒有我們所用的金礦例子那麼容易的。例如在美國的地產投資，要鑒定城市的發展是向東還是向西，並不容易。

港島及九龍是這一地區的經濟發展中心。在地產而言，新界及離島較近邊際，所以近兩年來地價的下跌的百分比也較大。澳門的地產性質跟新界及離島相似，跌幅較大是不難理解的。

按這個推理，深圳及蛇口的經濟特區因香港所受的影響，在性質上應與澳門相同。雖然我們所知的特區樓宇報價並沒有大幅度下降，但那裡沒有自由市場，價格不一定能確實地反映經濟的情況。撇開中國政府向經濟特區大量投資或大量放寬管制的可能性，這些特區所受的池魚之災是會漸趨明顯的。