天下大勢3：北京要考慮放棄以貨幣政策調控經濟

上星期寫好《貨幣調控非兒戲》，思往事，想著些什麼，叫太太在網上找到老師布魯納（Karl Brunner, 1916-1989）的資料，讀到師兄Alan Meltzer追悼布老師的文章，禁不住叫不懂經濟學的太太也要讀。像布魯納那樣的學者，今天不容易找到了。布魯納是二十世紀的貨幣理論大師，跟弗裡德曼平起平坐。Meltzer是他的學生，也是他數十年研究不斷的唯一拍檔，相得益彰，在行內是有口皆碑的。粗略地分界，弗裡德曼在貨幣理論的貢獻主要是在貨幣需求那方面，布魯納的貢獻主要是在貨幣供應那方面，而師兄的貢獻是在貨幣銀根（monetary base）那方面。這三位對貨幣研究之精，之深入，我高山仰止快五十年了。布魯納沒有拿得諾貝爾獎是運程的問題，不是貢獻的問題。師兄還健在，拿到，替老師平反一下我會站起來拍掌。



我幾次在文章內提到布魯納。今天輪到自己日暮黃昏，回顧自己在一門學問上走過的漫長的路，對事實考查的執著主要來自阿爾欽的教誨，對邏輯與科學方法的堅持則主要來自布魯納。想當年，在思想上佈老師跟我是合不來的，有點格格不入。任何推理他喜歡把邏輯與科學規格放在前頭，而我則喜歡天馬行空，或魂遊四海。這是稱讚自己。要批評你可以說我喜歡胡思亂想，不依常規。我要到一個題材或理論假說的結構有了眉目，才一下子排山倒海地轉到邏輯與科學規格那邊去。受到布老師的影響，在這後階段我很執著，一絲不苟，往往翻來覆去想多天。當年在思考上跟老師合不來，因為我不懂得怎樣把後階段的嚴謹推理搬到前面去，但我在後階段的執著嚴謹，是受到布老師的影響。



說起來，我沒有用英語在國際學報發表過一篇關於貨幣的文章。然而，關於貨幣的話題，我這一輩在美國求學的不可能不受到感染，何況我是出自這話題的兩大重鎮：洛杉磯加大與芝加哥大學。一九六一與一九六二這兩年的暑期，在洛杉磯加大，我是布魯納的研究助理，檔次最低的，替他收集及計算美國數十年的不同貨幣量的數字變化。跟著是阿爾欽跟我研討他後來發表的《為什麼有貨幣？》，再跟著是Axel Leijonhufvud同期同校寫他後來大名遠播的《凱恩斯學派的經濟學與凱恩斯的經濟學》。布魯納一九六五年離開洛杉磯加大。我也離開，任教於長灘，一九六七年轉到芝加哥大學。當時芝大有三個貨幣理論大師：一個是米爾頓?弗裡德曼，一個是夏理·約翰遜，一個是今天還健在的羅伯特·蒙代爾。同事們天天談貨幣，我喜歡跑到那裡的法律學院找科斯，有時到那裡的商業學院找施蒂格勒。當然還有法律學院的戴維德。芝大是我知道唯一的分學系但不分彼此的大學。當時作為系主任的Arnold Harberger對我說：「歷史上經濟學陣容最強是今天的芝大，幾個學系都是一家人，你要到處跑才學得多。」



提到這些陳年舊事，因為這幾年西方的金融與財赤給整個地球帶來麻煩，而我認為這些麻煩主要起於貨幣政策出現了嚴重失誤。不要告訴我是哪位專家的貨幣調控出錯，或是今天某大師有較佳的貨幣調控方法。半個世紀以來，有什麼貨幣規則大家沒有聽過呢，有什麼貨幣紀律大家沒有建議過？還有什麼貨幣調控的方法沒有嘗試過？我不懷疑不同的名家建議還會繼續出現，不懷疑繼續有名家認為貨幣政策可以調控經濟，但我也不懷疑錯失會繼續出現。貨幣的主要用場是協助貿易與投資大家早就知道，怎會轉到調控經濟那邊去是複雜無比的學問。弗裡德曼當年說的不可能錯：在無錨的貨幣制度下，貨幣量要有適當的約束。但到後來，貨幣量應該怎樣算，通脹的預期為什麼老是看不準，為什麼要轉用利率調校，皆複雜無比的學問。



不要把問題看得太複雜吧。三年前雷曼兄弟事發給美國帶來的不幸，顯示出來的因由與效果跟二十多年前日本遇上的不幸大有雷同之處。主要是三點。



其一是借貸擴張得太多，收縮時一下子使國家以金錢量度的財富下跌了三分之一或以上。其二是銀行恐怕借錢出去收不回來，成本息低也不願意借出去。這跟凱恩斯說的流動性陷阱是兩回事。其三是福利制度、工資管制及利益團體的左右，收入的預期無從提升。是多麼可怕的不幸：日本的經濟衰退了二十多年還沒有起色，害得今天四年要換五個首相。



費雪的簡單方程式不是說得清楚嗎？財富等於年金收入除以利率。這年金收入後來弗裡德曼稱固定收入，是不同的預期收入折現後的平均預期收入。因為借貨擴張過甚，收縮時使房地產及股市之價暴跌，即是費雪方程式的財富暴跌了。市民消費的意向當然受到影響而下降。國家的資源依舊，原則上這消費意向是可以調校再上升的。然而，怎樣才能把財富再推上去呢？調低利率嗎？銀行見風險大不願意借出。提升收入的預期嗎？解除最低工資談何容易，拆散利益團體處處山頭。大手削減福利嗎？英國最近出現的動亂是效果。



原則上大手搞起通脹是一個辦法，但老人家的生活怎樣過呢？在西方，最有權反對通脹的是老人家。他們工作時投進了退休金給政府，搞起通脹可以看為政府毀約。當然，這些退休金往往有通脹調校的安排，但政府需要增加的支出來自何處呢？經濟不景，提升稅率是大忌。



中國又怎樣呢？儘管我認為北京的朋友應該接受但沒有接受我二○○九年三月二十日提出的建議——《溫家寶大可煞掣》；儘管我認為高鐵建造得太快，打壓樓價的方法用得不對，抄襲老外的勞動法例是劣著，抄襲老外的貨幣調控也是劣著——我認為今天眾說紛紜的硬著陸的出現機會不大。除非真的把樓市打死。樓價一般急跌三分之一會出現硬著陸，機會不是沒有，但我認為北京會懂得及時鬆手。



我明白北京的朋友為什麼要打壓樓市。說他們恐怕泡沫是過於抽象的說法。遠為具體的說法是他們恐怕日本二十多年前的經驗及美國幾年前的經驗在中國上演。目前看，這些不幸經驗是不會在中國出現的：打壓樓市的直接政策及借貸緊縮的間接政策推出了好幾個月，這裡那裡樓價只下降了百分之十左右。更重要的是樓價跌得慢。急跌三分之一會出現硬著陸，慢跌三分之一多半不會。那些所謂泡沫，從歷史的經驗看，永遠是跌得快的例子。這幾個星期內地樓價的下跌有加速的跡象，這只是個人的隨意觀察，作不得準。北京的朋友可能認為跌得快好世界，或者認為經濟硬著陸是好事，但我不這樣看。二十多年前日本硬著陸，幾年前美國硬著陸，跟著歐洲也硬著陸。



我認為中國的樓市根本沒有北京朋友擔心的泡沫，刻意地炮製出來不智。紓緩樓價是另一回事。增加樓房的土地供應及提升建築容積率都可以考慮，推出經濟適用房（香港稱居屋）不壞。我沒有確實的數據，但聽到及讀到的，從香港及西方的經驗看，中國的經濟適用房的大量急推可能操之過急。



最令我擔心的是央行採用的貨幣調控政策。是從西方的無錨貨幣（fiat money）制度抄襲過來，加上一些中國式的左不准右不准。其中最大的麻煩是以利率調控。利率是一個價，應該由市場決定。當年弗裡德曼極力反對以利率調控。師兄Meltzer提出的調控銀根法則在西方用了一段時日，後來格林斯潘主席聯儲，轉用利率調控。表面看有一段長時期格老之法可行，但他把利率不斷地轆上轆落，轆個不停，終於轆出大禍來！



我曾經屢次提出，而下一篇再會申述，把人民幣下一個穩定的錨然後讓匯率自由浮動，是最可取的貨幣制度。央行的職責只是守錨與監管銀行，調控經濟要讓另一些部門處理，與央行無干。西方——尤其是美國——今天面對的一個困難，是他們的無錨貨幣制度用了那麼多年，以貨幣調控經濟調了那麼多年，他們的政治與經濟制度是織進了他們的貨幣制度中，要轉用另一種貨幣制度很困難。不久前讀到一些聯儲委員的言論，反對聯儲以貨幣政策調控通脹之外的經濟事項。可能太遲了。



中國呢？迷途未遠，還可以選擇，還可以採用跟西方不同的貨幣制度。北京還可以選擇一個完全不用貨幣政策調控經濟的貨幣制度。



（話說天下大勢，之三）