人民幣要以實物為錨

《多難登臨錄》，三之二



拙作《鼓勵內供遠勝鼓勵內需》一文發表後，一些讀者問：內需不足，何來鼓勵內供了？問得不蠢（一笑），先略作解釋吧。



西方經濟學有一個故老相傳的定律，大名鼎鼎，相當經典，稱為薩伊定律（Say's Law）。這定律說：供給自動創造需求。在一個物品換物品的經濟下，這定律一定對；在以真金白銀作貨幣的情況下，這定律也對。然而，一旦用上紙幣，出現了信貸膨脹與收縮的情況，這定律就不一定對了。有錯，但不是全錯，這定律今天可憐地被學者們遺忘了。



寫《內供》一文時，我沒有想到薩伊定律，只是發稿後覺得相近。我當時的想法，是物品凡有市場，價夠低一定有需求，而供應者的收入增加，自己需求去也。至於產出成本那方面，市場勢弱是會自調下降的，所以政府不要在勞工或其它生產要素市場阻礙價格下降。三十年代時美國的經濟出了大事，一個主要原因是工資下調有困難。無意間我把薩伊定律救了一救。



《內供》一文還有其它要點，歸納起來主要是說，今天國內有出口退稅、有來料加工、有國際歧視，有複雜稅制，等等，加起來對內供有很大的殺傷力，要大手清除。讀者可能不知道，今天在國內產出的檔次較高的產品，在國外銷售，其價格比同樣產品在國內低相當多！這是政府鼓勵外銷而不鼓勵內銷所致。今天要清除其中障礙，清除後，以自由市場的成本算，內銷之價當然要比外銷為低。這裡還有另一個要點：因為政府歷來漠視內銷，國內的產品市場雖然發展得好，但批發與零售之間的運作就有不少問題。國產外銷之價低於國產內銷的，國內的批發與零售之間不容易運作得好。



轉談人民幣——是接前文要說的第七項——認為需要改制。這就是我建議過多次的轉用一籃子物品為貨幣之錨。不因為是我的發明，而是經過幾年的觀察，加上目前的國際形勢，以一籃子物品為錨是更對了。



先要澄清的，是我認為無錨的貨幣制度（fiat money）不可取。我跟進「貨幣」這門學問四十六年了：一九六二師從Karl Brunner；六三聆聽師兄Alan Meltzer講解重要的銀根分析；六七結交佛利民、夏理?莊遜、蒙代爾等貨幣專家；八三香港考慮鈔票局時，跟Alan Walters及Charles Goodhart等大師求教過。耳聞目染，觀察思考，知道無錨貨幣有不可以解決的困難。



首先是在地球一體化的情況下，我們再不知道一個國家的貨幣量要怎樣算才對。確知這困難是一九九五年，師兄Meltzer訪港，跟我到雅谷進午餐。他是貨幣量分析的頂級專家，說有點胡塗了。他說幾年來美國的貨幣量上升率很高，但通脹卻不回頭。幾天後我想到的解釋，是九一波斯灣之戰後，舉世爭持美元，美元幣量的上升因而對美國本土的通脹沒有多大影響。這問題一九六八年另一位朋友（Tom Saving）注意到，佛利民當時持不同看法。佛老謝世前兩年——約二○○四吧——也意識到他信奉多年的幣量理論出現了問題。



北京考慮解除外匯管制，屈指一算，起碼有二十年了，時寬時緊，匯管今天還在。今天工業的發展遇難，北京的朋友看來是意識到解除匯管有助。我認為此管也，一兩年內會撤銷。撤銷匯管當然對，但讓人民幣自由進出，在無錨貨幣制下國內的通脹或通縮很難處理。這就是一九九五年師兄提到的頭痛問題。還有另一個可以是更頭痛的問題：沒有匯管，外間的匯市可以大炒特炒，導致人民幣的國際匯率有反覆無常的波動，對中國的發展是不利的。



以一籃子外幣掛鉤算是有錨，但幾年前我說過，這會惹來一籃子的麻煩。事實上，人民幣跟一籃子外幣鉤了幾年，效果真的不是那麼好。再者，以一籃子外幣掛鉤，外匯的炒買炒賣不能擺脫，而以小人之心度君子之腹，一籃子國家聯手來炒是頭痛萬分的事。



不管是無錨貨幣制，或以一籃子外幣為錨，那所謂貨幣政策不能不用。西方之邦，大約有十多年，主要的貨幣政策是採用師兄的建議：調控銀根（monetary base）。格林斯潘主席聯儲後，轉用利率調控。轆上轆落，轆了八次。我早就說過，這樣轆上轆落早晚會轆瓜。利息是一個價，而在市場競爭下，利率會與投資的回報率看齊。利率不依市場地轆上轆落，投資的回報率卻不這樣，投資者只能以利率的平均預期作決策。看錯了，出了大錯，怎麼辦？這就是今天金融災難的一個起因。可以這樣看吧。美國的金融制度大有問題：浮沙指數（借貸與抵押的比率）太高，金融市場合約的交錯織合不對。跟著是次貸容易出事，年多前的出事是導火線。我認為這導火線的點火，起於格林斯潘退休前與退休後，美國的利率一連上升了無數次，跟著高企不下，推翻了市場的一般預期，投資者一起中計去也。



以一籃子物品作為人民幣之錨，可以避開了上述的種種困難。多年前與佛利民研討過，他認為原則上可行，但需要的物品儲存及交收成本太高。當時大家都沒有想到主事的央行根本不需要有物品儲存，物品的交收與央行無關。央行只要把人民幣鉤著一籃子可以在市場成交的物品的指數。這是我從思考朱鎔基的貨幣政策時想到的。原則與昔日的金本位與銀本位差不多，是以實物為錨，但央行不需要有金或銀在手，而籃子內的不同物品種類夠多，避開了單以金或銀為錨可能遇到的市場金價或銀價波動太大而惹來的麻煩。曾經解釋過好幾次以一籃子物品為錨的方法，讀者一般想得太深，不明白，這裡從淺再說。



（一）選取三十至一百種物品，最好依照中國人民在衣、食、住、行這幾方面的大概分配，不需要精確。需要精確的是每種物品的質量，例如是哪種白米、哪種棉花，等等。跟著需要的，是每種物品要隨時有一個清楚明確的市價，不能討價還價的，所以要在期貨市場及批發市場選擇，在哪地的市場都可以。



（二）假設籃子內的物品有六十種，每種的量有多少，選好後固定不變（有必要時可變，也可改換物品）。例如籃子裡有多少隻雞蛋、多少兩花生油、多少毫克黃金、多少公升石油……等等。金、銀、銅、鐵等要有，木材、水泥等要有，農產品要有，衣料等都要有。



（三）央行選出一個人民幣的整數，說五千元吧，固定了這五千元可以在指定的不同市場購買這一籃子有多大，把這五千元化作指數，說是一百。可以調整。如果一年內容許那籃子的物價上升百分之五，是說該年容許上限五千二百五十元購買這籃子，指數上限是一○五，是通脹。倒過來，指數九十八是通縮百分之二。我認為每年上五下二是適當的上下限選擇。



（四）不調整指數，整個籃子的總價不變。籃子內的每種物量也不變，但物與物之間的相對價格是自由變動的，由市場決定，政府不要管。央行只是穩守上述的一籃子物價指數。



（五）央行完全不需要有物品的存貨，不需要負責物品的交收。任何人真的要購買這籃子物品，可以在指定的市場自己購買。不需要百分之百跟央行選定的相同，很相近足夠。這就是我說過多次的可以在市場成交的物品指數了。多年前美國曾經吵過以消費者的物價指數為美元之錨，行不通，因為該指數是不可以在市場成交的。我說的一籃子物品可以容易地在市場成交（五千元只購一籃子量太少，按價購買三十籃子容易）。



（六）央行可以心安理得地解除所有外匯管制了。人民幣對所有外幣的匯率完全自由浮動。央行春江水暖鴨先知，不管匯率，只守一籃子物品的物價指數，見有壓力下降（即人民幣有上升壓力），就把人民幣放出去，大手放出則大賺外匯。見該籃子的物價指數有上升壓力。（即人民幣有貶值壓力），則倒過來，以外匯儲備或其它辦法把人民幣收回。是放是收，主要是調校人民幣鈔票的發行量，其它的貨幣量度不重要。只要籃子內的不同物品種類夠多，沒有誰會炒人民幣。



有了上述，中國不可能再有不可以接受的通脹或通縮。央行不需要調控利率。利率由市場決定，也即是由銀行與顧客的供求關係決定了。市場的投資會活躍起來。這方面央行的工作與權力是少了的。監管銀行的工作不減，管理儲備的工作不減。另一方面，因為匯管的解除，無數的外地與金融有關的機構會湧到浦東去，讓央行一起監管，恐怕有點手忙腳亂了。過癮精彩，北京的朋友怕什麼呢？



回頭說起筆提到的薩伊定律。人民幣採用一籃子物品為錨，這定律會再大顯神通。