經濟學者的反對信

世界金融大亂，消息天天不同，分析性的文字不容易寫：動筆寫這邊，那邊改變了。寫專欄不是報導消息。三天前美國眾議院否決了七千億救災，明天此文發表後可能通過。為什麼不停一下讓我先寫一篇呢？以不變應萬變，我想到一封美國經濟學者不久前發表的公開信。此信反對財政部長保爾森的救災計劃。評論這封信是停下來說一下的好辦法。



該信看來出自芝加哥大學。簽名的學者來自各方，人數不斷地加上去，幾天前是一百六十多個，沒有再跟進，今天可能近二百了。有幾個曾獲經濟學諾獎的，有些我四十年前認識，佩服。信是學者手筆，觀點明確，原文如下



To the Speaker of the House of Representatives and the President pro tempore of the Senate:



As economists, we want to express to Congress our great concern for the plan proposed by Treasury Secretary Paulson to deal with the financial crisis. We are well aware of the difficulty of the current financial situation and we agree with the need for bold action to ensure that the financial system continues to function. We see three fatal pitfalls in the currently proposed plan:



1) Its fairness. The plan is a subsidy to investors at taxpayers' expense. Investors who took risks to earn profits must also bear the losses. Not every business failure carries systemic risk. The government can ensure a well-functioning financial industry, able to make new loans to creditworthy borrowers, without bailing out particular investors and institutions whose choices proved unwise.



2) Its ambiguity. Neither the mission of the new agency nor its oversight are clear. If taxpayers are to buy illiquid and opaque assets from troubled sellers, the terms, occasions, and methods of such purchase must be crystal clear ahead of time and carefully monitored afterwards.



3) Its long-term effects. If the plan is enacted, its effects will be with us for a generation, for all their recent troubles, America's dynamic and innovative private capital markets have brought the nation unparalleled prosperity. Fundamentally weakening those markets in order to calm short-run disruptions is desperately short-sighted.



For these reasons we ask Congress not to rush, to hold appropriate hearings, and to carefully consider the right course of action, and to wisely determine the future of the financial industry and the U.S. economy for years to come.



首先要說的，是我認為保爾森與聯儲局長伯南克皆一時才俊。前者是金融專家，在市場身經百戰，他不懂金融沒有誰懂了；後者經濟學教授出身，不認識他，但認識他的朋友一致給他高評價。雙方都是聰明人，不會有理說不清，主張不同可能起於大家對事情的嚴重性與複雜性的估計不同。我是局外人，憑不盡不實的資料下筆，恐怕見笑天下。學者反對的三點清楚。翻意不翻字，生動化一下略說如下：



一、願賭要服輸，吃得鹹魚要抵得渴。投資者買錯馬要納稅人出錢挽救是不公平的。



二、搞什麼鬼的？要納稅人出錢買困難資產，怎可以不先說清楚條件如何及怎樣善後呢？



三、救災計劃牽涉到一整代人。儘管美國的資本（金融）市場最近出現了不少麻煩，但這些市場給美國帶來了史無前例的繁榮。因為短暫的困擾而破壞金融行業是短見。



讓我也試分三點回應：



（一）說不公平無疑是對的。然而，我們聽到或讀到的可能的災難數字，皆近於天方夜譚，孰真孰假無從判斷。輸了的錢覆水難收，如果聽到的可能災難是真的話，那麼花七千億能成功地止蝕，平復下來，倒算相宜，不要管公平不公平了。



問題是七千億可以解決問題嗎？解決不了就大件事！繼續增資救災，整個國家的權利結構可能改變了。如果決定不再增資，七千億救不成會使政府失信天下，最壞的效果多半會比完全不救為差。



我還有另一個想法。如果政府完全不救，讓市場自生自滅，災難如期出現，政府只協助一下市場的自動調整，最終的效果可能不是那麼差。這觀點來自一九九七的亞洲金融風暴，災難最大的韓國復甦得最快，災難也大的泰國也復甦得快。輸了的是錢，財富的分配可能大執位，但國家的資源與生產力依舊，亞洲房地產之價下跌了七成又再回升破紀錄了。



（二）認為保、伯二君沒有解釋清楚一切是對的，但我們不難想像，有些事，有些情，他們不便公開說。是敏感的話題，某些數字的公佈可能引起恐慌，救誰不救誰先說出來有爭議。保爾森似乎是說：「我想出解救的方法，知道可行，給我權力讓我辦吧。」有些事，有些情，是需要這樣處理的。另一方面，美國的經濟人材鼎盛，保爾森可找三幾個資歷老到的學者，關起門來細說幾天，達到共識不應該很困難。可以通過了議案才再考慮，準備花的錢不一定要花。



（三）我不同意美國的經濟學者是他們說的第三點。個人的判斷，是美國的資本（金融）市場有問題，而整個次貸風暴是那裡的資本市場的合約結構出現了大漏才產生的。



當十多個月前次貸東窗事發，我立刻問：怎麼可能呢？香港的房地產暴升暴跌無數次，中國九十年代也跌得破產無數，但沒有出現過類似次貸的風暴。從香港人的經驗看，美國的房價下跌是小兒科，怎會搞出那麼大的困難呢？究其因，是次貸合約串連出來的所謂衍生工具的借貸或債券合約，基本上是沒有什麼保障的，加上格林斯潘不斷地把利率轆上轆落，訊息上出現了大問題。



愚見以為，美國面對的困難不是救災那麼簡單，而是資本（金融）市場的結構不要再先進了，要回覆到欠債有還錢保障的合約安排。此舉也，這些年以倍數增加了的借貸總額，無可避免地大收縮很頭痛，聯儲局要處理。看來又是寧要通脹、不要通縮的時候。



我的困難是對貨幣的看法早就跟教我的分離。我反對佛利民認同的無錨貨幣制（fiat money）；認為利息率是一個重要的市價，政府不應該左右；我也認為貨幣的主要用途是一個計算單位，協助貿易，所以貨幣政策是不應該用於調控經濟的。